彩天堂娱乐总代:董登新:注册制下应取消市值配售

时间:2020年09月15日 13:36:48 中财网
  董登新:注册制下应取消市值配售
  原标题:董登新:注册制下应取消市值配售
  在IPO核准制下,我们将“打新”看作一种稳赚不赔的福利,通过“市值配售”的凭票供应模式象征性地送给广大股民,实际上,这只是一种精神慰籍(因为中签比登天还难),但这也是世界唯一的存在。今天,在IPO注册制下,市值配售已不符合市场化改革的基本诉求,必须废除,否则,就是强加给股民风险及不公平。

  一、核准制下“市值配售”原理与逻辑
  (1)在核准制下,监管层直接负责IPO审核,并对发行人的投资价值作出实质性判断和背书。这正是投资者盲目打新、疯狂炒新、“新股不败”的制度基础。因为监管层担保IPO都是好企业、优秀企业,因此,投资者不需要决策或判断,只管跟风打新、炒新。

  (2)为了防止发行人IPO“超募”,监管层采用行政手段人为压低发行价,它规定新股发行市盈率不得超过23倍,这也是世界的唯一。它通过行政干预直接撕裂了一、二级市场的有机联系,人为制造了一、二级市场的巨大差价。比方,当中小板平均市盈率已高达80倍时,中小板新股发行市盈率却不能超过23倍,这是监管层故意为二级市场“市值持有人”提供的一种差价福利,它通过“市值配售”的计划分配,让“市值持有人”独占打新差价福利,作为对他们在二级市场炒股损失的一种补偿。

  (3)这样做的必然结果是:市值配售的“打新”中签率低至世界第一,竟然只有万分之一至万分之四,散户打新中签难于上青天。实际上,这一行政干预的福利政策只是少数牛散、大户、机构的囊中之物,因为90%的小散账户市值不足50万元,万分之一的中签率,对大多数散户来说,“万一中签,我岂不是发财了”,才是他们的真实写照。实际结果是:以散户之名,让大户获利。

  (4)在核准制新股的上市首日:开盘涨幅44%必须“秒停”,然后全天无法交易,而且从上市次日开始,还必须连拉N个交易日的10%涨停板,比方,澳门新葡京BBIN波音馆时时彩平台网址(维权)上市后连拉30个涨停板,股价从发行价7 .14元拉升至327元,五年后跌至1.33元,打回原形。连拉N个涨停板,就有N个交易日都是低效、无效交易,这正是23倍发行市盈率上限管制产生的恶果!

  (5)“市值配售”实际上直接导致了“饥饿营销”的后果:既然打新是稳赚不陪的买卖,是零风险暴利,当然不会有人放弃打新的任何机会,因此,投资者无风险意识的盲目打新,直接导致新股发行多多亦善、新股扩容大受欢迎的假象,这使得发行人只要拿到IPO批文,一定就会发行成功,绝不可能存在发行失败的风险,因为不论发行人质地好坏,也不管网下询价高低,投资者都会抢购,新股申购中签率总是万分之一至万分之四,因此,A股市场的新股是世界上最抢手、最畅销的。

  (6)“市值配售”的“饥饿营销”就像美国苹果手机在中国销售的景象,打新者好不容易“万一中签”,当然会惜售不卖,新股上市如果不能连拉N个涨停板,打死我也不卖。这就是A股新股上市首日不可能“破发”的根本原因。这也是世界的唯一!

  由此可见,新股市值配售是行政干预与计划经济残留的产物,它与市场化改革精神格格不入,更与注册制改革大方向严重相悖!因此,我们必须尽早废除新股申购的“市值配售”模式。

  二、注册制改革必须废除市值配售
  众所周知,彩天堂娱乐总代:注册制改革至少有两大动机和目标:第一,淡化行政干预,消除行政管制,充分发挥市场决定作用,依法治市,提高市场资源配置功能;第二,提升A股市场的包容性和开放性,提高A股市场的韧性、弹性及抗风险的能力。

  注册制的包容性精神,主要体现在对“三创四新”(创新、创造、创意;新技术、澳门新葡京BBIN波音馆时时彩平台网址、新业态、新模式)的包容,当然,也包括对创新失败的包容,甚至对创新企业倒闭破产的包容。这就要求投资者具有足够的风险意识和专业定价能力,因为注册制已经颠覆了我们传统的IPO观念,亏损的新经济公司可以上市,同股不同权的新经济公司也可以上市,这使得投资风险及定价难度前所未有地提升了,因此,注册制将市场风险充分释放出来后,必须由投资者自我判断、独立决策,不再有政府“父爱主义”的行政干预保护,只有依法监管。

  注册制使IPO大门大开,IPO使市场风险充分释放,包括IPO定价的完全自由化、市场化,但前提是发行人信息及IPO材料必须充分披露、真实可靠,所有证券中介必须为自己的行为承担法律责任和后果。因此,监管层必须将主要精力重点放在两个方面:一是信息披露监管;二是严查严打证券违法犯罪活动。

  与此同时,在注册制环境下,投资者必须学会自我保护,而不是单纯地依赖行政保护。一方面投资者要有足够的风险意识,要学会自我约束、“用脚投票”;另一方面,投资者要善于拿起法律的武器自我维权索赔,尤其是新证券法赋予了中国特色集体诉讼制度的合法地位,投资者要学会行使代表人诉讼机制,用较低成本参与维权索赔。

  由于注册制新股发行定价是完全市场化的,当A股平均市盈率高达50倍时,新股发行市盈率可以超过100倍,这就意味着注册制下一、二级市场差价将会变得越来越小,甚至会出现股价倒挂的现象,因此,在注册制环境下,打新不再是稳赚不赔的零风险投资,而是高风险投资,如此一来,新股上市首日“破发”将会常态化,炒新风险更大。

  因此,在注册制环境下,如果监管层仍将“市值配售”当作一种行政福利送给广大小散,这就是一种严重误导和不负责,其中的制度漏洞不言而喻。举一个极端的例子,市场上涨至某个高位,若新股申购按既定高价进行市值配售,但当中签结果公布后,市场突然逆转、掉头向下,这时,投资者可以违约,拒绝支付中签新股缴款,最大惩罚就是未来一定时间不允许参与市值配售而已,对投资者毫无经济损失,但它会导致发行人发行失败,甚至会导致发行人公司因发行失败而倒闭。这是巨大的制度漏洞!

  此外,由于注册制仍采用市值配售,这使得所有股民误以为打新仍是福利,放弃打新就是一种损失,因此,他们无法理性看待打新风险,照旧盲目打新、疯狂炒新。这是一种非常可怕的制度缺陷。

  市值配售一天不废除,注册制就无法进一步完善。

  三、废除市值配售,进一步完善注册制
  废除市值配售,重新恢复2009年6月至2012年10月的新股申购方式,即允许场内外所有投资者实缴资金参与新股申购,但必须将巨额资金冻结利息划归投资者保护基金所有,而不再由发行人独占。

  曾记否?2009年6月至2012年10月期间取消了市值配售,新股申购中签率提高了几十倍,最高个股中签率甚至高达60%以上,当然,还出现了发行失败的个案。

  不仅如此,其间新股上市首日还取消了涨跌幅限制,新股上市首日“破发”现象竟然也常态化了,有的时段新股上市首日“破发”比例高达10%以上。

  在取消市值配售的三年多时间,大量新股上市,扩容速度明显加快,而且出现了成熟市场的迹象:新股中签率提高了几十倍,新股上市首日“破发”常态化,这样的结果正是今天的注册制所需要的。

  只可惜,在当时的背景下,我们尚未推行真正的注册制改革,仍执行半行政化的核准制,因此,当时的改革被认为超前,2014年初IPO重启时,监管层再次恢复了“市值配售”的老黄历,十分可惜!

  今天,注册制改革是中国股市成立30年来最重大的一次改革,我们顺利推进、平稳运行,这让我们倍感珍惜!A股市场化改革阻力太大、经常反复,注册制既然成功起步,我们只能前行,不能倒退,更不能左右摇摆。中国证监会为注册制改革定调9个字:建制度、不干预、零容忍,这表明了监管层对注册制改革的坚定信心与决心!

  当然,注册制改革不会一步到位,更不会一蹴而就,它仍需不断摸索和完善。因此,作为注册制配套改革,我们还需在技术层面和细节上进一步完善。为此,本人提出下列建议:
  第一,在新股申购环节,尽早尽快废除“市值配售”,允许场内外全体投资者实缴资金申购新股,资金冻结利息划归投资者保护基金。

  第二,新股上市头五个交易日不仅要取消涨跌幅限制,还应允许T+0回转交易,这样,有利于多空双边充分交易、充分博弈,更有利于新股二级市场价格均衡。这在一定程度上可以弥补新股融资融券高成本、高风险“做空机制”的严重不足。

  第三,等待时机成熟,我们再像港交所一样,全面取消A股涨跌幅限制,并全面恢复T+0回转交易机制。

  没有交易或交易困难的市场,就是无效市场或低效市场。当每天多达数百只股票涨停或跌停时,这样的市场是无效市场或低效市场。

  (作者系武汉科技大学金融证券研究所所长)
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